房地產未來發展四大新格局:走向地產金融時代

發布日期:2018-09-04 瀏覽次數:405

一、商業模式變革:

從傳統“開發銷售”模式

逐步轉為“資產管理”模式

在過去,房地產的商業模式,一言以蔽之,就是高周轉、高毛利和高杠桿三駕馬車拉動下的增長,在土地紅利和房價上漲大趨勢下,開發商通過“利潤利息差”獲得了基于融資的“正杠桿”,進而獲得了大額收益,成為社會資源的主要配置者和受益者。

但是現在傳統的開發銷售模式越來越面臨挑戰,這主要表現在三個方面:第一,房地產銷售“六限”嚴重制約了高周轉,尤其是開發自持要求沉淀了大量資金,嚴重拉了資金周轉效率的后腿,第二,土地成本不斷上升,加之價格備案管制給高毛利帶來雙殺,而政策的去杠桿要求,尤其2018年融資形勢的趨緊,讓高杠桿模式風險凸顯。

在這種情況下,開發商到底向何處去?怎么辦?政策到底想驅動地產走向何方?筆者認為,十九大期間先后發行的新派公寓REITs、保利公寓REITs具有風向標意義。

從政策解讀層面來看,政府希望房地產從原來的“交易-流量”模式轉向“持有-運營”模式,從依靠價差獲利轉為扎扎實實的運營,租金獲利,并且通過REITs手段,解決租賃模式下持有運營資金瓶頸問題,也讓具備運營能力的輕資產管理公司有機會脫穎而出,借助社會化資本擴大管理規模,獲得較高回報。

所以,政策驅動資產證券化加速演講,而資產證券化將重塑房地產商業模式,資管春天即將來臨。


二、業務重心:

從“增量開發”到“存量盤活”

在過去,開發商業務重心都是在不斷蓋房子,蓋各種各樣不一樣的房子,來滿足不同家庭不同階層的需求。筆者也一直認為,未來5-10年增量開發仍然處于黃金發展期,只不過行業的淘汰賽會越來越激烈,兩三年內不到千億,那么后續后續發展就會很被動。

在增量市場激勵搏殺的同時,我們也要看到行業發生了大的變化,這主要體現在三個方面:

第一個,城市更新成為新的戰場,尤其在一線城市成為主戰場。尤其在一線城市,新增土地供應有限,且大部分新推土地都是以純租賃用地的方式出現的,作為面包師,開發商連面粉都沒有了,怎么造面包?原料哪里來?毫無疑問城市更新就是新的主戰場,需要開發商提前切入,但是城市更新業務屬于周期長,見效慢的業務,需要時間和耐心,如果開發商在這塊切入比較早,就會有優勢。比如像深圳的佳兆業集團在十幾年前就切入城市更新業務,積淀深厚,有效地探索出了企業、村民、政府三贏的存量開發模式,成績斐然,毫無疑問在存量市場風口到來時將占據先機和主動權,率先受益。

第二個,當房子不是主要矛盾,內容不夠用就成了突出問題。用恒大原副總裁、星庫空間CEO白羽總的一句經典話來說就是:“房子太多,內容不夠用”。所以我們看到目前行業一些好的運營商,比如像前面所講的新派?為什么他能以低投入但能享受到類似鐵獅門和凱德式的費率收益(管理費+超額提成)?這不是憑空來的,舉個簡單的例子,比如像下圖是新派北京CBD公寓,像我們平時常見的公寓都是水泥地,白墻,但是新派別具匠心的給樓梯全部鋪上了塑膠跑道,并且把白墻請美院學生花了各種運動圖案,成本不高,但是一下子使得公寓具備了高顏值,同時,在給傳統空間美顏之余,新派公寓是給這棟樓賦予了不一樣的精神內涵:那就是不僅僅給租戶提供的是一個居住空間,是一個有信仰的地方——那就是弘揚體育精神,提供一種健康積極奔跑的生活方式。

第三個,除了空間以外,有企業已經在探索基于空間的新的商業模式,就像毛大慶所說,現在空間收益已經不是靠租金差這種傳統模式,未來就是要0租金,但是通過引入多個IP,產生較大的空間流量和流水,最終獲取流水分成這種模式,對租戶而言無成本,對運營者而言流水分成遠高于租金,可貴的是租戶和運營者從原來租金的對立面,成為空間共榮共生的關系,需要一起把空間建設好才能讓雙方都能較好的生存。


三、市場主體:

從開發商到資產管理人在過去,我國開發商是房地產的主體和資源整合者。但是未來,這一局面一定會改變,從美國市場主體來看,我們發現了一個驚人數據,開發商的市值才520億美元,大部分轉型成了房地產基金或者REITs,房地產基金和REITs的市值加起來達到接近18000億,是開發商市值的30多倍。這對我國來說該意味著多大的商業空間和機會呢?

但與此同時,我也認為,具備物業增值和內容賦能能力的合格資產管理人亟待成長,對于資產管理人來說,我認為核心需要具備兩個能力:

第一個是硬的能力,那就是能夠針對原始物業,通過改造、功能充值,提升建筑物空間價值。

第二個就是軟的能力,能夠通過精細化運營,通過對空間的內容植入,提升空間的坪效,既能做好外科醫生,又能做好內科醫生,并且通過硬軟兩種手段兩大能力,通過資產證券化的方式實現物業的退出和經營能力的變現。

而資產證券化,將助推合格資產管理人的成熟。在過去,撬動物業需要大量的自有資金和貸款,靠的是財務杠桿驅動,而這目前越來越遇到瓶頸,面臨風險。而通過資產證券化的方式,資產運營者可以專注扮演好輕資產管理公司的角色,持有物業可以通過并購基金,融資工具可以通過CMBS,最終退出通過REITs的方式,實現社會化資本持有,撬動海量的社會資本,不斷提升資產管理規模。作為輕資產管理公司本身,可以通過資管規模和運營表現獲取管理費和超額利潤分成,這里放大的是企業的經營杠桿,所謂經營杠桿實際上是一種能力杠桿,越用越好用,越用壁壘越高,越用估值越高,且輕資產公司本身比重資產公司在海外市場的估值要達兩倍以上。

過去大家都不愿意做的運營商,未來有可能成為香餑餑。

四、金融工具:

從銀行貸款到“REITs/CMBS”

在過去,主要的融資工具都是銀行貸款、公司債等融資方式,核心依賴的是資產抵押和主體信用。而在目前整個經濟去杠桿的背景下,開發商遭受了嚴峻的資金挑戰,如何革故鼎新?

未來,這種基于銀行貸款的間接融資模式,一定會往“REITs/CMBS”這種直接融資工具去轉型,換句話說,過去貸款看重主體信用,未來則更加注重資產本身質量,資產的信用,資產的現金流能力,如果資產信用這一新的價值觀樹立起來,將給房地產廣大中小開發商帶來福音,因為他們都是在銀行貸款,考察主體信用下的弱勢群體,小個體也可以獲得高評級——如果資產質量優良的話。

所以未來不動產存量盤活的主要工具將是三個:第一個是基于債權的CMBS,第二個是基于股權的REITs,第三個就是中間過渡形態的類REITs,這三大工具的發展也將驅動開發商深刻轉型。

在目前,制約REITs發展的核心瓶頸主要是兩個:

第一個,缺乏好的基礎資產。怎么定義“好的基礎資產”呢?關鍵就是租金回報率。目前我們說的基礎資產,為什么很難上REITs呢?當然有各種各樣的原因,比如說有稅收等等各方面的原因,實際上我認為關鍵一點就是我們現在的基礎資產收益太低。比如說住宅,現在在一線城市它的租金收益低,你怎么做REITs?當然,商業物業相對高一點,相對來說好一點,但這只是一個方面,基礎資產收益太低。

第二,目前缺乏低成本的融資工具,使得經營物業的杠桿是負杠桿。美國的REITs實際上并不是這個物業收益有這么高,但是美國的REITs有一個特別好的條件,它有一個低成本融資工具CMBS,它的利息較低。這時候你就借錢,我借越多的錢,我就可以把杠桿用起來,但是這一點在我們國內都行不通,我們現在利率是倒掛的,住宅的收益率遠遠低于融資的利率,商業物業有些好的,它的租金收入比利息略高一點。在美國我們會發現,主流的融資工具除了商業貸款,是倚仗CMBS這一低成本的融資工具。

當然在中國,CMBS有巨大的空間,中國有60萬億的商業物業的價值,美國的滲透率較高,中國未來的市場應該也是一個10萬億的市場,這是一個特別大規模的市場,所以CMBS作為REITs配套的融資工具一定是未來的發展方向。



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